Nel 2025 il dibattito sulla bolla AI 2025 si gioca su due piani solo in apparenza contraddittori.
Da un lato Michael Burry, l’investitore reso famoso da “La grande scommessa”, chiude il suo hedge fund, attacca l’intelligenza artificiale e denuncia pratiche contabili aggressive sugli ammortamenti dei data center AI.Wired Italia
Dall’altro, analisi come quella di Stephen Jen su Reuters ricordano che i multipli di oggi, pur elevati, sono ancora ben lontani dall’euforia della bolla dotcom di fine anni Novanta.Reuters

La domanda è semplice e scomoda:
se gli utili delle big tech fossero calcolati con ammortamenti più realistici, quanto salirebbero i P/E e quanto ci avvicineremmo davvero a uno scenario di bolla stile 2000?

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Cosa sta dicendo davvero Michael Burry sulla bolla AI

L’articolo di Wired Italia racconta un elemento chiave spesso frainteso. Burry non si limita a dire “c’è una bolla sull’AI”, ma fa tre mosse molto concrete:Wired Italia

1. Chiude Scion Asset Management, comunicando agli investitori che restituirà il capitale.
2. Mantiene o apre posizioni ribassiste su nomi simbolo dell’AI come Nvidia e Palantir, tramite opzioni put di dimensione rilevante rispetto al patrimonio del fondo.
3. Pubblica su X una serie di analisi in cui accusa i grandi “hyperscaler” – Microsoft, Meta, Google, Amazon, Oracle – di sottostimare l’ammortamento dell’hardware AI, allungando artificialmente la vita utile di server e GPU da tre a sei anni.Wired Italia

Nel suo tweet esplicita il principio contabile in modo brutale:

“Understating depreciation by extending useful life of assets artificially boosts earnings – one of the more common frauds of the modern era.” X (formerly Twitter)

Secondo le sue stime, questo trucco porterebbe a sottostimare l’ammortamento di circa 176 miliardi di dollari tra il 2026 e il 2028, con utili gonfiati fino a oltre il 20 percento per alcuni colossi, come Oracle e Meta.Wired Italia

Tradotto in linguaggio da conto economico:
se il costo dell’hardware AI venisse ammortizzato in modo più allineato alla sua obsolescenza effettiva, gli utili netti sarebbero sensibilmente più bassi. Non perché il business non generi cassa, ma perché una quota maggiore dei flussi in uscita verrebbe correttamente imputata a conto economico.

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Il confronto di Reuters: i P/E del 2025 contro la bolla del 2000

L’analisi di Stephen Jen per Reuters parte da un dato incontestabile: nonostante l’euforia sugli indici, i multipli di oggi sono lontani dai picchi della bolla dotcom.Reuters

I numeri chiave:

• Le Magnificent 7 di oggi (Microsoft, Amazon, Apple, Alphabet, Meta, Tesla, Nvidia) hanno un P/E medio non ponderato intorno a 70 e un P/E mediano di circa 36.Reuters
• Nel 2000, il gruppo equivalente delle sette big tech (Microsoft, Amazon, Cisco, Intel, Oracle, AOL, Yahoo!) viaggiava su un P/E medio di circa 276 e un P/E mediano di 120. Amazon era esclusa dal calcolo medio perché era addirittura in perdita.Reuters

La conclusione di Jen è chiara: il mercato AI può anche essere una bolla in formazione, ma in termini di multipli siamo ancora al “campo base”, non in vetta come nel 2000.

Fin qui, però, l’analisi lavora sui numeri riportati, cioè sugli utili contabili così come escono dai bilanci. È proprio su questo punto che l’intervento di Burry diventa interessante per un investitore professionale.

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Ammortamenti più realistici e P/E: il nodo che può ribaltare il quadro

Qui entra in gioco il tuo dubbio:
se gli ammortamenti fossero più elevati e più aderenti alla reale vita utile dell’hardware AI, il P/E salirebbe o scenderebbe?

La formula del P/E è:

P/E = Prezzo per azione / Utile per azione (EPS)

Se aumenti l’ammortamento:

• il costo imputato a conto economico cresce;
• l’utile netto si riduce;
• l’EPS scende;
• a parità di prezzo di borsa, il P/E aumenta.

Esempio numerico semplificato:

• Oggi: prezzo 100, EPS 2, P/E = 50.
• Con ammortamenti più alti: EPS realistico 1, prezzo sempre 100.
• Nuovo P/E = 100 / 1 = 100.

In questo schema il mercato non è meno caro, è più caro di quanto appaia sulla carta.

Quindi:

• confrontando i P/E attuali dei big tech AI con quelli del 2000, su numeri contabili attuali siamo sotto;
• se gli utili fossero “ripuliti” dagli ammortamenti troppo ottimistici, il vero P/E sarebbe più alto, quindi più vicino ai livelli da bolla.

È esattamente la tesi implicita di Burry: non che i multipli ufficiali siano già al livello del 2000, ma che la qualità degli utili sia peggiore di quanto il mercato voglia vedere.

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Bolla AI: diversa dalla dotcom, ma non per questo innocua

A questo punto si può conciliare la lettura “ottimista” e quella “cassandra”:

• Rispetto alla dotcom:
  le big tech di oggi generano profitti reali, hanno cassa e business consolidati. Non sono startup senza ricavi che bruciano capitale su pagine viste e click. Lo ricorda anche Wired, che sottolinea come i flussi di cassa delle piattaforme AI siano già significativi e integrati in prodotti esistenti.Wired Italia
• Rispetto ai multipli:
  i P/E headline delle Magnificent 7 sono molto sotto il 276 medio del 2000. Lo stesso articolo Reuters conclude che una correzione arriverà, ma che probabilmente non vedremo un bagno di sangue identico a quello di inizio anni Duemila.Reuters
• Rispetto alla contabilità:
  se Burry ha ragione sugli ammortamenti allungati, sui data center AI che vengono ammortizzati come se durassero sei anni quando in realtà l’obsolescenza è da tre, la redditività riportata è sovrastimata. Gli stessi multipli potrebbero essere, di fatto, più vicini alla zona bolla di quanto i numeri ufficiali lascino intuire.Wired Italia

In altre parole, non è necessario scegliere tra “non c’è nessuna bolla” e “siamo esattamente nel 2000”.

Il quadro realistico è più sottile:

• i multipli headline sono più bassi della dotcom,
• ma il rischio contabile e la scala del capex AI ricordano da vicino l’ultima fase delle grandi bolle di investimento.

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Cosa significa per un investitore che ragiona da CFO

Dal punto di vista di un investitore istituzionale o di un CFO, la lezione non è “vendere tutto” ma alzare drasticamente l’asticella dell’analisi fondamentale.

Alcuni punti operativi coerenti con questo scenario:

• Nei settori AI e semiconduttori, ha sempre meno senso guardare solo al P/E riportato.
  È opportuno affiancare P/E “normalizzati” che correggano:
  • per ammortamenti realistici dell’hardware;
  • per stock based compensation massiccia;
  • per capex che rischiano di diventare stranded se la domanda rallenta.
• I multipli vanno letti insieme a free cash flow, ritorni sul capitale e struttura del debito. È esattamente qui che si gioca la differenza tra un ciclo di investimento intenso ma sostenibile e una bolla di capitale che implode.
• Il confronto con il 2000 resta utile, ma solo se si tiene conto di una variabile che nel 2000 pesava meno:
  la sovrapposizione tra innovazione reale e narrazione di mercato. L’AI è sia un breakthrough tecnologico, sia un potenziale veicolo di eccessi finanziari. Reuters lo riassume con un paradosso efficace: l’AI può essere contemporaneamente bolla e rivoluzione. Reuters

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Conclusione: non basta guardare il P/E, bisogna guardare dentro il P/E

Cosa c’è dentro il P/E:

• con ammortamenti più vicini alla reale obsolescenza dell’hardware AI,
• gli utili netti delle big tech AI sarebbero più bassi,
• quindi il P/E corretto sarebbe più alto,
• e il quadro diventerebbe più compatibile con uno scenario di bolla, non il contrario.

Gli articoli che parlano di “campo base” e ricordano che i P/E medi sono ancora lontani dai picchi del 2000 hanno ragione se si limitano ai numeri ufficiali. Reuters
Gli avvertimenti di Burry hanno senso nel momento in cui ti obbligano a fare il passo successivo: domandarti quanto siano solidi quegli utili e quale sarebbe il multiplo se togli il trucco sugli ammortamenti.

Per un investitore che vuole attraversare il 2025–2026 senza farsi travolgere da una eventuale bolla AI, il vero edge non è prevedere il giorno del picco ma misurare con freddezza la distanza tra utili contabili e utili economici. È lì che si nasconde la parte più pericolosa del rischio.

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